[年報點評]福建水泥：年報佳績頻出中的罕見虧損，原因為何？

  2017年，福建水泥實現(xiàn)營業(yè)收入18.34億元，同比增長38.62%；實現(xiàn)歸屬于母公司凈虧損為1.52億元，2016年凈利潤為1381萬元。

  圖1、2：福建水泥歷年盈利情況

  數(shù)據(jù)來源：上市公司年報，中國水泥網(wǎng)，中國水泥研究院

  產(chǎn)能無法正常發(fā)揮，主營業(yè)務繼續(xù)虧損

  2017年公司水泥熟料實現(xiàn)18.15億收入，同比增長38.6%。水泥熟料綜合銷量754萬噸，同比增長16.4%，其中水泥和熟料銷量均增加了超過50萬噸。水泥熟料銷售均價241元/噸，同比上漲19.1%，是自2011年以來售價首次上漲。

  圖3：2011-2017年水泥熟料銷量、均價

  數(shù)據(jù)來源：上市公司年報，中國水泥網(wǎng)，中國水泥研究院

  在量價齊升，水泥業(yè)務毛利率大幅提升的情況下，公司仍虧損。根據(jù)公司年報的解釋，部分子公司在前三季度由于成本、售價倒掛，產(chǎn)能無法正常發(fā)揮，本期繼續(xù)虧損，經(jīng)減值測試評估后，計提較大金額的資產(chǎn)減值準備，導致公司出現(xiàn)大額虧損。具體來看，金銀湖熟料生產(chǎn)線因生產(chǎn)成本偏高，在進入10月中旬后才開機生產(chǎn)，全年水泥粉磨生產(chǎn)線安排谷電時間段開機運轉。寧德建福（粉磨生產(chǎn)線）受制于成本、售價倒掛，全年僅運行212小時。海峽水泥由于成本和財務費用高，全年熟料生產(chǎn)線運轉率49.08%。

  2017年歸母凈利潤同比轉虧，但實際主營業(yè)務的虧損是減少的，這是因為公司2016年曾獲得一筆出售持有的興業(yè)銀行股票的2.5億元投資收益，歸母凈利潤才得以盈利，若排除該因素2016年實際則是虧損的。

  而水泥價格從2017年10月才開始持續(xù)上漲，相對一年來說時間較短，前三季度的大額虧損導致了整年度盈利是虧損的。

  圖4：2011-2017年福建水泥營業(yè)收入、總成本和營業(yè)利潤、毛利率

  數(shù)據(jù)來源：上市公司年報，中國水泥網(wǎng)，中國水泥研究院

  來自市場變化和競爭對手雙重沖擊，難以走出虧損泥潭

  2017年，福建省固定資產(chǎn)完成額2.6萬億元，同比增長13.9%，水泥產(chǎn)量8444.19萬噸，同比增長4.4%，可見福建市場并不小，未出現(xiàn)需求明顯下滑的情況。兼之在供給側改革的大背景下，水泥價格行情好轉，福建水泥在全國水泥上市公司中卻是罕見的仍未實現(xiàn)盈利的，究竟原因為何？盡管公司對于當年虧損做出了解釋，但真正原因的恐怕還在于企業(yè)自身。08年金融危機時一度陷入虧損，導致公司沒有足夠的資金，在4萬億出臺后也未充分利用福建國資背景、上市公司等平臺的優(yōu)勢，及時加大投資擴充產(chǎn)能，搶占市場，整合區(qū)域市場，使得福建水泥市場的區(qū)域集中度至今都是比較低的。盡管已經(jīng)是福建地區(qū)產(chǎn)能規(guī)模最大的水泥制造企業(yè)，但福建水泥的產(chǎn)能規(guī)模仍較小，無法形成規(guī)模效應增強盈利能力。由此陷入盈利能力差-缺乏資金-投資緩慢-競爭優(yōu)勢喪失-盈利能力更差這樣一個惡性循環(huán)難以走出。盡管制定了一系列經(jīng)營目標，卻未能達成，佐證了公司存在運營能力差的短板，在經(jīng)濟運行的周期中，難以面對市場行情變化和競爭對手的沖擊。

  回看過去10年的經(jīng)營情況，金融危機爆發(fā)后，公司2009年陷入虧損，之后數(shù)年盡管恢復盈利，但除了2011年，始終在虧損邊緣徘徊，2015年開始持續(xù)虧損。為應對經(jīng)濟衰退，政府推出4萬億計劃，2010年固定資產(chǎn)投資速度加快，公司提出了2011年實現(xiàn)“已投產(chǎn)和在建項目水泥產(chǎn)能達到 1000 萬噸，力爭 1200萬噸”，“十二五”期末水泥產(chǎn)能（含在建）達到 2000 萬噸的發(fā)展目標。從實際執(zhí)行情況來看，公司2011年水泥產(chǎn)能為600萬噸（在建產(chǎn)能約530萬噸），盡管基本完成設定目標，但在手產(chǎn)能中有接近一半為仍在建的。2012-2013年公司水泥產(chǎn)能僅增加到800萬噸，新產(chǎn)能建設遲緩，2014年產(chǎn)能達1200萬噸，距離十二五2000萬噸的目標相去甚遠。與此同時，2007年方才進入福建水泥市場的華潤水泥發(fā)展迅速，2009年至2012年新建、并購齊頭并進，截至2012年年底在福建省的水泥粉磨站達到14個，產(chǎn)能1090萬噸，比福建水泥更早一步實現(xiàn)超千萬噸產(chǎn)能。截至2017年底，福建水泥水泥產(chǎn)能1164噸，華潤水泥在福建地區(qū)產(chǎn)能1010萬噸。盡管福建水泥產(chǎn)能略高于華潤水泥，但產(chǎn)銷量卻低于華潤，2017年水泥產(chǎn)量在福建地區(qū)占比分別為7.9%和10.5%，華潤可能才是福建區(qū)域實際的水泥龍頭。

  主要財務指標

  盡管得益于水泥量價的上漲虧損程度有所縮窄，但遠低于行業(yè)平均水平的利潤率，使得公司未來能否實現(xiàn)盈利很大程度上依賴市場行情。負債水平上升，短期償債能力較差，也在一定程度上限制了公司進行更多的投資發(fā)展。

  表1：福建水泥主要財務指標

數(shù)據(jù)來源：上市公司年報，中國水泥網(wǎng)，中國水泥研究院

  未來展望：2018年料將扭虧為盈

  2018年度公司的經(jīng)營目標：主營業(yè)務減虧，爭取扭虧為盈。2018年公司預算目標：生產(chǎn)銷售水泥740萬噸，實現(xiàn)營業(yè)收入19.31億元，成本費用20.57億元。

  根據(jù)公司發(fā)布的盈利預告，2018年一季度預計將扭虧為盈，扣非后的歸母凈利潤預計為5500萬元，去年同期為虧損4496萬元，水泥銷量同比也增長了10.1%。由于公司的水泥售價2017年10月下旬開始持續(xù)上漲，盡管在2018年3月有所下滑但相對前期仍保持在高位。經(jīng)測算，當前的水泥價格足夠覆蓋成本，在量價齊升的形勢下，2018年度實現(xiàn)扭虧為盈是大概率事件。