冀東水泥季報點(diǎn)評：區(qū)域格局持續(xù)向好 盈利能力逐漸改善

  投資要點(diǎn)

  冀東水泥發(fā)布2017 年三季報：公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入113.93 億元，比上年同期增長25.53%，實(shí)現(xiàn)歸屬于普通股股東的凈利潤3.19 億元，去年同期為-4.52 億元。其中Q3 單季度實(shí)現(xiàn)收入48.49 億元，同比增長27.07%；實(shí)現(xiàn)歸屬于普通股股東的凈利潤4.29 億元，同比下滑9.56%。

  區(qū)域整合帶動價格提升，需求下滑拖累盈利改善：2017Q1-Q3，公司銷售水泥熟料4563 萬噸，同比去年下降13%，主要原因是區(qū)域需求的大幅下滑。前三季度水泥熟料均價約為250 元/噸。噸毛利為73 元/噸，相比增長93.5%。

  公司前三季度毛利率為29.30%，相比去年同期增長7.45 個百分點(diǎn)。從16 年下半年起，受益于冀東金隅重組帶來的區(qū)域內(nèi)供需關(guān)系改善，水泥價格出現(xiàn)大幅上行，毛利率一直處于較高水平，2017Q3 毛利率為30.10%，環(huán)比和同比分別下降1.3 和0.55 個百分點(diǎn)。

  單季度看，2017Q3 公司銷售水泥熟料1911 萬噸，相比2016Q3 公司銷量1987萬噸，同比下降3.9%；公司在當(dāng)前價格水平和市場整體出現(xiàn)下滑的現(xiàn)狀，及時調(diào)整銷售策略，單季度銷量下滑幅度相比于2017 年前三季度明顯收窄。公司單季度噸毛利為76 元/噸，同比2016Q3 噸毛利64 元/噸上升12 元/噸。

  銷量下滑影響費(fèi)用端表現(xiàn)：受銷量大幅下滑影響，公司前三季度噸三費(fèi)為60.8元/噸，同比上升13.8 元/噸。其中噸銷售/管理/財務(wù)費(fèi)用分別為9.4 元/26.9 元15.1 元，相比于2016 年同期上升2.7 元/7.1 元/-0.6 元。單季度因?yàn)殇N量跌幅收窄，單季度噸三費(fèi)為51.4 元/噸，同比上升9.2 元/噸。公司2017 年Q3 資產(chǎn)負(fù)債率為72.3%，相較于2017 年Q2 下降0.9 個百分點(diǎn)，環(huán)比維持下降趨勢，公司在區(qū)域內(nèi)價格提高，盈利水平回升的情況下，公司的資產(chǎn)負(fù)債表正在穩(wěn)步修復(fù)中，未來預(yù)計公司將持續(xù)改善資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，整體盈利能力將得到進(jìn)一步提升。

  投資建議：公司是水泥供給側(cè)改革和行業(yè)整合的先行者，冀東金隅合并成效明顯，華北區(qū)域內(nèi)水泥價格從2016 年年中開始，出現(xiàn)大幅上漲；雖然今年前三季度公司受到區(qū)域內(nèi)需求下滑影響，但是整體盈利仍然體現(xiàn)出了明顯改善趨勢。我們認(rèn)為，公司在整合了華北市場后，區(qū)域內(nèi)競爭格局正在有序改善之中，未來隨著區(qū)域內(nèi)基建落地拉動需求回暖，行業(yè)的整體供需格局將有望得到進(jìn)一步改觀；同時今年北方區(qū)域愈發(fā)嚴(yán)格的產(chǎn)能控制，有望進(jìn)一步提振區(qū)域價格表現(xiàn)。我們預(yù)測公司2017-2019 年凈利潤為5.1 億、9.2 億、14.6 億，對應(yīng)當(dāng)前PE 為44X，24X，15X?？紤]公司區(qū)域需求的潛在成長性，給予“增持”評級。

  風(fēng)險提示：區(qū)域基建落地不達(dá)預(yù)期，供給側(cè)改革進(jìn)度緩慢