瑞銀：水泥價格協(xié)同無效，行業(yè)整合放緩

  周五A股市場再度暴跌，創(chuàng)年內(nèi)第二大單日跌幅，并擊穿4200點支撐，創(chuàng)業(yè)板指重挫近9%個股近乎全線跌停，兩市逾兩千股跌停。截至收盤，滬指跌7.40%報4192.87點，成交7878億元；深成指跌8.24%報14398.8點，成交5551億元。

  瑞銀今日發(fā)布水泥行業(yè)研報認為，中國水泥指數(shù)在過去六個月中上漲了超過54%，股價已經(jīng)遠超過孱弱的基本面，當前高估值不合理，短期需求增長不可持續(xù)，價格協(xié)同日趨無效，行業(yè)整合速度放緩，流動性影響正在消退。該行將海螺水泥A+H和華新水泥的評級下調(diào)至“賣出”，但金隅股份將受益于京津冀一體化、國企改革，管理層變動和工業(yè)用地轉(zhuǎn)性，逢低可以積極關(guān)注。

  瑞銀今日指出，中國水泥指數(shù)在過去六個月中上漲了超過54%，超出恒生中國企業(yè)指數(shù)表現(xiàn)21個百分點，股價已經(jīng)遠超過孱弱的基本面，因此對中國水泥行業(yè)持悲觀態(tài)度。瑞銀預(yù)計其覆蓋的6家水泥公司2015年盈利將同比下滑8.3%，因此無法支撐當前的股價上漲。

  首先，基本面不支持。當前通過房地產(chǎn)松綁、放松流動性和加快基礎(chǔ)設(shè)施投資進行的需求創(chuàng)造是不可持續(xù)的，且面臨很大的下行風險。該行對中國的長期水泥需求仍持謹慎態(tài)度。此外，由于房地產(chǎn)對水泥的需求平淡以及基礎(chǔ)設(shè)施投資增速放緩，預(yù)計中國的水泥需求從2017年開始減少。行業(yè)的長期發(fā)展驅(qū)動力是行業(yè)整合與產(chǎn)能收縮，而非需求增長。

  其次，估值不合理，當前股價遠超過孱弱的基本面。其覆蓋的水泥股平均市凈率達到1.6倍，比過去兩年0.9倍的均值高出78%。

  同時價格協(xié)同日趨無效，需求增長疲弱導(dǎo)致競爭加劇，供給的價格彈性正讓步于需求的價格彈性，這些因素導(dǎo)致價格的上行空間有限。過去十年，決定水泥價格的主要因素是供給。但是，該行預(yù)期未來供給的增加將較少，所以需求的變化會對價格的變化有更大的影響。這說明水泥企業(yè)之間的價格協(xié)同將日趨減弱。

  最后，流動性影響正在消退。在本輪流動性寬松周期中，自2014年11月22日首次降息以來，MSCI中國原材料指數(shù)在6個月內(nèi)已跑贏MSCI中國指數(shù)46個百分點。在過去兩輪流動性寬松周期中，MSCI原材料指數(shù)總體跑贏MSCI指數(shù)6-12個月。該行認為，大部分利好都已體現(xiàn)在股價中，預(yù)計之后MSCI中國原材料指數(shù)將會跑輸MSCI中國指數(shù)。

  基于估值不合理，需求增長不可持續(xù)，價格協(xié)調(diào)不太有效，行業(yè)整合放緩，寬松流動性的影響正逐步消退等理由，瑞銀對中國水泥行業(yè)持悲觀看法，水泥行業(yè)整體來說會遭受沉重的下行風險，在未來6-12個月內(nèi)會跑輸股指。

  個股方面，對于H股，瑞銀將海螺水泥評級由“買入”下調(diào)至“賣出”。首次評級金隅股份為“買入”評級，京津冀一體化以及潛在的國企改革或能進一步推動其長期增長。

  對于A股來說，將海螺水泥評級由“買入”下調(diào)至“賣出”，將華新水泥評級下調(diào)至“賣出”，因其較高的估值不合理。