業(yè)績增長不如預(yù)期?賺錢全靠股權(quán)增值?中國建材這樣回答…
8月23日,中國建材發(fā)布中期業(yè)績,截至2019年6月30日止6個月,公司實現(xiàn)收入1121.64億元人民幣(下同),同比增長17.8%;公司股東應(yīng)占盈利57.67億元,同比增長51.3%。
中國建材投資群就2019年中報內(nèi)容進(jìn)行了討論。以下是討論內(nèi)容部分實錄:
問:中國建材的中期業(yè)績增長51%,為何你說低于預(yù)期?
答:作為一個靜態(tài)6.35倍PE的股票,51%的凈利潤增長,不能說雷了。但是的確是低于預(yù)期吧,我們預(yù)計中報凈利潤增長應(yīng)該在80%左右,其中主營業(yè)務(wù)利潤增長50%左右。
問:你是基于什么判斷,中國建材的業(yè)績預(yù)期能有80%左右增長?
答:有幾塊吧,
第一是主營業(yè)務(wù)還在增長,今年水泥銷量基本穩(wěn)定,價格除了東北,華南,西南,華北,西部地區(qū)價格穩(wěn)中有升。而且今年中聯(lián)水泥今年表現(xiàn)特別好。這是我們最看重的主營業(yè)務(wù)利潤增長。
第二是去年因為股市波動,中國建材在A股有一些沒有并表的企業(yè)股權(quán),產(chǎn)生了凈值波動,導(dǎo)致可供出售金融資產(chǎn)減值損失了12億。這塊今年不但沒有,反倒會沖回。
第三是中國建材有1900億有息負(fù)債,其中很大一部分是1-3年期的短期負(fù)債,今年建材一直在發(fā)新債替換舊債,這部分新債券融資成本少了一個百分點左右。
三塊利好一起疊加吧,我測算上半年能有個80%的利潤增長。
問:注意到水泥銷售情況較為理想,幾個水泥子公司增長都很迅猛,為何最終中報業(yè)績只有51%的利潤增長,是什么因素導(dǎo)致了業(yè)績不如預(yù)期?
答:這個問題蠻重要的,導(dǎo)致超預(yù)期低增長的因素有兩個,
一是,子公司北新建材在美國有個官司打了很多年,曠日持久,勞民傷財。今年上半年終于達(dá)成了和解,需要支付18億的和解金,這給建材帶來了,大約18億元的一次性管理費增加,和大概8億歸母利潤減少。
二是,商譽(yù)減值從年報一次性計提,變成了中報和年報分兩次計提。所以又同比多增加了9.18億的商譽(yù)減值虧損。應(yīng)收款減值撥備又同比多增3億。
如果加上這兩項合計20億,基本上利潤增長就符合預(yù)期了。值得注意的是,和解金是一次性的;商譽(yù)減值增加是分散到全年減值,因此四季度會少減,且商譽(yù)減值是階段性的,400億的商譽(yù)不可能全部減光;應(yīng)收款減值撥備并非減值虧損,將來很大可能會部分,甚至全部轉(zhuǎn)回。
問:因為今年有可供出售金融資產(chǎn)沖回的7億,去年為減值12億,今年中報凈利潤增長也就20億,是否意味著,中國建材今年上半年主營業(yè)務(wù)幾乎沒有任何增長?賺的錢全是靠股權(quán)增值?
答:哈哈哈,你提這種問題是要來搞事情吧?本來呢,主營業(yè)務(wù)情況如何,看現(xiàn)金流量表是最一目了然的。然而香港的中報沒有披露這個內(nèi)容。但是我們也不是不能知道這個事情的真相,按照中華人民共和國稅法,可供出售金融資產(chǎn)減值,是不是可以在稅前利潤里扣除,從而減稅呢?或者確認(rèn)為利潤,需要交稅?答案是,只有當(dāng)減值或者盈利真實發(fā)生,并且經(jīng)過稅務(wù)部門認(rèn)可才可以。啥叫真實發(fā)生,就是你虧了,然后你賣掉割肉了,這就是真實發(fā)生了。你沒割肉,這塊損失是不能在稅前扣除,少交所得稅的。
而且,事實上,中國建材是控股集團(tuán)公司,交稅的單元并非中國建材,而是中國建材的各個子公司,孫公司,這些子孫公司各自在各地繳納的企業(yè)所得稅,按照比例匯總到中國建材的報表上來。中國建材2019年中期,繳納的企業(yè)所得稅,從24億增長到38億,同比增長58%,這是因為子公司的核心利潤增長導(dǎo)致的所得稅提高,所以核心利潤增長是符合預(yù)期的,而不是因為金融資產(chǎn)公允價值變動導(dǎo)致多交所得稅,看財報要認(rèn)真,不要總想著搞事情啊。
問:我還是擔(dān)憂,供給側(cè)改革的持續(xù)性和水泥價格的穩(wěn)定預(yù)期。
答:是供給側(cè)導(dǎo)致水泥價格出現(xiàn)好轉(zhuǎn)了嗎?到底是否存在這個因果,其實值得深思,因為國家對水泥行業(yè)的供給側(cè)改革的力度遠(yuǎn)小于鋼鐵,煤炭。到目前為止,國家并沒有出臺,硬性要求水泥產(chǎn)能退出的政策,更沒有鋼鐵行業(yè),產(chǎn)能退出按噸來補(bǔ)償?shù)恼摺5珜嶋H的結(jié)果是,水泥的價格穩(wěn)定性,遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于煤炭和鋼鐵。我認(rèn)為,更多是行業(yè)性質(zhì)導(dǎo)致的,沒有進(jìn)口鐵礦石的問題,沒有國際大宗貿(mào)易,沒有期貨市場,而且目前水泥的行業(yè)集中度,遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過煤炭和水泥的行業(yè)集中度。中國建材和海螺水泥控制中國水泥產(chǎn)能超過50%。這兩個巨頭,如果愿意維護(hù)市場的穩(wěn)定,就比較容易做到。注意到,海螺水泥今年中報,營收增長了57%,一查原因,“為強(qiáng)化終端銷售市場建設(shè),報告期內(nèi),本集團(tuán)實現(xiàn)水泥熟料貿(mào)易業(yè)務(wù)銷量0.57 億噸,同比增長9 倍;貿(mào)易業(yè)務(wù)收入197.35 億元,同比增長10 倍;貿(mào)易業(yè)務(wù)成 本197.04 億元,同比增長10 倍?!?,197.35億元的銷售額,毛利才3100萬元,這個貿(mào)易公司,根本不賺錢,海螺搞來干啥?這是海螺和中國建材合資成立的銷售公司。以后,在兩家地盤重疊區(qū)域?qū)K端的銷售工作,統(tǒng)一由兩家各出資50%,但由海螺并表的銷售公司統(tǒng)一銷售,完全統(tǒng)一價格。這種巨頭合作力度,鋼鐵,煤炭根本實現(xiàn)不了,實現(xiàn)了意義也不大,因為市場份額不夠。因此,我對于水泥價格穩(wěn)定性,比較有信心。
至于,供給側(cè)改革本身的意義,不是漲價那么簡單,它的核心在于改變財富分配的嚴(yán)重失衡。比如說,金融行業(yè),特別是銀行在經(jīng)濟(jì)中蛋糕分的太多。建材過去每年凈利息支出超過100億,是當(dāng)期凈利潤的3-5倍。再比如,金融行業(yè)的薪酬,遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過別的行業(yè)。實際上,中國建材的新材料業(yè)務(wù),如碳纖維,是高難度,高科技,需要尖端人才的。甚至連智能水泥工廠也不是低素質(zhì)工人可以勝任,如果不給建材行業(yè)漲點薪水,招不到人才,留不住人才,國家最終會喪失發(fā)展動力。最后就是收入分配失衡,導(dǎo)致了內(nèi)需不足,制造業(yè)職工家庭無錢消費,和居民債務(wù)結(jié)構(gòu)失衡,有錢人拼命借錢,制造業(yè)職工家庭無錢可借。
中國建材顯然受惠于國家供給側(cè)改革導(dǎo)致的債務(wù)融資成本快速下降,中報融資成本下降了9億元,這9億元直接被用在了增加員工工資上,上半年每個員工平均漲月薪1000元。金融部門不過少賺了一點,但是對于建材的員工生活,改善巨大。
我也看好供給側(cè)改革的前景吧,但是和水泥穩(wěn)定價格不同,供給側(cè)改革觸動巨大的利益。相對來說,水泥價格穩(wěn)定更具有確定性。
問:怎么看中國建材目前的投資價值和未來利潤增長預(yù)期。
答:有句諺語,鍋里有了米,何愁碗里沒有飯?只要能賺回現(xiàn)金,別把現(xiàn)金浪費掉了,那股東獲取回報就是遲早的事。我對中國建材,一直是盯著創(chuàng)造自由現(xiàn)金流的能力。類似于資產(chǎn)減值虧損,商譽(yù)減值虧損,這些都是非現(xiàn)金的虧損。減掉一點當(dāng)期利潤,換來的是做實資產(chǎn)和提高凈資產(chǎn)收益率,真的不要緊。
在可以預(yù)見的5年內(nèi),中國建材可通過內(nèi)部挖潛,創(chuàng)造出巨大的利潤來,比如說不斷降低負(fù)債和負(fù)債成本,這塊有100億的利潤可供釋放。第二,每年接近180億的管理費用,有很多是非現(xiàn)金性的減值和撥備,這塊也有巨大的潛力可以挖掘。第三,中國建材雖然已經(jīng)控制了資本開支,但是每年仍有200億的資本支出,這塊資本支出未來也會逐步釋放出巨大利潤來。特別是在骨料和新材料的投資,盈利前景都很明朗,比如碳纖維,中報就報告了其產(chǎn)品供不應(yīng)求,營業(yè)利潤大幅增長。
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