[原創(chuàng)]2018年水泥股表現(xiàn)與2019年投資機會分析

截至2018年12月31日，滬深兩市中以水泥制造為主營業(yè)務(wù)的上市公司有18家，其中在深圳上市的有7家，在上海上市的有11家，與去年相比沒有變化。2月，四川雙馬完成向拉豪四川出售旗下水泥子公司股權(quán)事項的過戶，交易后四川雙馬仍保有部分水泥業(yè)務(wù)。3月，中國建材和中材股份合并事項獲證監(jiān)會批準(zhǔn)。5月，*ST青松成功“摘星去帽”，同月，金圓股份公告稱將公司名稱改為金圓環(huán)保股份有限公司（原名金圓水泥股份有限公司），工商登記經(jīng)營范圍增加了工業(yè)固體廢棄物及危險廢棄物收集、貯存、處置及綜合利用項目的建設(shè)及運營。7月，金隅通過股權(quán)出資方式向冀東水泥注入了旗下的部分水泥業(yè)務(wù)；金隅集團(tuán)和冀東水泥共同組建注冊資金為30億元的合資公司，冀東水泥為控股股東，其余有水泥業(yè)務(wù)的公司暫以托管的方式全權(quán)委托冀東水泥管理，未來還將會進(jìn)一步整合。從上市公司的操作來看，中小型水泥企業(yè)緊盯行業(yè)平臺期選擇轉(zhuǎn)型，大型水泥企業(yè)集團(tuán)的兼并重組也取得了階段性的成果。海螺水泥則另辟蹊徑，通過設(shè)立貿(mào)易平臺公司來實現(xiàn)對市場的把控。

本文首先回顧了2018年滬深兩市水泥板塊及相關(guān)個股的表現(xiàn)，然后進(jìn)一步對2019年水泥板塊的投資機會作一分析，以供投資者參考。

一、2018年水泥板塊表現(xiàn)回顧

1.1 A股：水泥板塊連續(xù)三年跑贏大盤

1.1.1 行業(yè)板塊VS大盤

2018年，上證綜指市場自年初上漲，1月下旬創(chuàng)下年內(nèi)高點3559點后開始漫漫長跌，10月中旬盤中創(chuàng)下年內(nèi)最低點2449，最終全年收官2493點。截止2018年12月28日，上證指數(shù)年內(nèi)累計下跌24.59%。同期申萬水泥制造業(yè)指數(shù)累計下跌13.83%，跌幅相比大盤少10.76個百分點。盡管繼2016-2017年水泥板塊跑贏大盤之后，今年繼續(xù)跑贏大盤，但創(chuàng)下5年來最大跌幅。

圖1： 水泥板塊年內(nèi)下跌13.83%，連續(xù)三年跑贏大盤

資料來源：上海證券交易所，同花順

分季度看，水泥板塊二、四季度表現(xiàn)差，一、三季度均明顯跑贏大盤。一季度，盡管水泥價格展開季節(jié)性調(diào)整，但資本市場余溫仍在，水泥指數(shù)延續(xù)2016-2017年的上漲勢頭，水泥板塊上漲4.40%，同期大盤下跌4.18%；二季度，水泥版塊歷來表現(xiàn)就不佳，加上連續(xù)2年的上漲趨勢后，板塊指數(shù)已經(jīng)處于相對高位，另外受中美貿(mào)易戰(zhàn)持續(xù)升級影響，大盤繼續(xù)下跌，水泥板塊也獨木難支，下跌11.83%，跑輸大盤；三季度，市場由淡季逐步轉(zhuǎn)入旺季，水泥價格與水泥板塊重回升勢，版塊指數(shù)漲幅達(dá)8.6%，但未能超過2月的高點；四季度國慶后，市場需求有明顯的回復(fù)，水泥價格加速上行，11月創(chuàng)下歷史新高，但水泥板塊跟隨大盤暴跌，分別下跌了13.81%和11.61%。

表1：二、四季度表現(xiàn)不佳，一、三季度均跑贏大盤

資料來源：上海證券交易所，同花順，水泥大數(shù)據(jù)研究院

1.1.2 個股表現(xiàn)

個股表現(xiàn)方面， 2018年水泥板塊遇冷，僅有4只年內(nèi)實現(xiàn)正收益，是近5年來數(shù)量最少的。華新水泥繼續(xù)登頂漲幅榜，年內(nèi)上漲20.72%，萬年青在其次上漲7.19%，海螺水泥和福建水泥漲幅不到5%，分別為4.09%和1.24%；股價下跌的上市公司有14家，其中10家均跑輸大盤。塔牌集團(tuán)、冀東水泥和上峰水泥跌幅在15%以下，盡管下跌，也跑贏大盤；尖峰集團(tuán)、青松建化跌幅在25%左右，天山股份、寧夏建材、金隅集團(tuán)、祁連山、亞太集團(tuán)等跌幅超過30%，金圓股份股價慘遭腰斬。

　圖2：2018年水泥板塊遇冷，全年僅4只個股上漲

資料來源：上海證券交易所，同花順，水泥大數(shù)據(jù)研究院

去年A股水泥上市企業(yè)總體呈現(xiàn)先漲后跌的特征，有10家在1月份達(dá)到年內(nèi)最高收盤價，4家在2-3月份達(dá)到年內(nèi)最高收盤價，5家高點出現(xiàn)在7-8月份。即便是選中了年內(nèi)實現(xiàn)正收益的4只股票，但若投資者買入時機在7-8月份，持有到年末也有可能會承受較大的浮虧。

表2：年內(nèi)最高收盤價出現(xiàn)時間分布

資料來源：上海證券交易所，同花順，水泥大數(shù)據(jù)研究院

分季度看，2018年一季度盡管水泥價格回調(diào)，但仍處于高位。水泥企業(yè)年報及一季度業(yè)績紛紛創(chuàng)新高，水泥板塊超過半數(shù)上漲。但漲幅最高的上峰水泥（25.72%），遠(yuǎn)低于去年同期單季度最高漲幅。下跌的個股數(shù)量也明顯增多，多以經(jīng)營區(qū)域在北方的為主，如祁連山、青松建化、金隅、亞泰集團(tuán)。年初PPP清庫，基建投資大幅下滑，北方地區(qū)水泥需求的萎縮或是股價下跌的主要因素。

二季度，大盤和水泥板塊大幅下跌。水泥個股漲少跌多，僅有海螺水泥、塔牌集團(tuán)和華新水泥三只上漲，漲幅也不到10%。北方水泥股繼續(xù)下挫，超過6只股票本季度跌幅在30%以上。青松建化年報扭虧為盈，順利摘帽，但對股價并無提振作用，依舊收獲18.28%的跌幅。

三季度，大盤微跌，水泥資本市場反彈。上市水泥企業(yè)中報業(yè)績實現(xiàn)全面盈利，板塊個股上漲數(shù)量也明顯增多，漲幅最大的是華新水泥。冀東水泥、青松建化和福建水泥實現(xiàn)扭虧為盈，股價應(yīng)聲上漲。三季度有5只水泥股下跌，跌幅最大的為金圓股份，金圓股份持續(xù)向環(huán)保轉(zhuǎn)型，危廢項目逐漸落地，中報凈利潤也如期增長110%，但卻未受到資本市場青睞，大跌21.39%。

四季度，大盤大跌11.61%，水泥板塊僅有冀東水泥一只上漲的股票。一方面雄安新區(qū)進(jìn)入建設(shè)期，華北水泥需求有明顯恢復(fù)，另一方面金隅和冀東水泥的業(yè)務(wù)層面整合取得了實質(zhì)性的進(jìn)展，下半年冀東水泥股價表現(xiàn)優(yōu)異。南部處于旺季，受浙江地區(qū)限產(chǎn)影響，11月水泥價格突破新高。水泥量價雙升未能刺激資本市場，前期漲勢較好的海螺水泥、華新水泥跌幅居前，金圓股份繼續(xù)下跌17.60%。

表3：分季度漲跌水泥股前三位

資料來源：同花順，中國水泥網(wǎng)，水泥大數(shù)據(jù)研究院

1.2 港股上市公司

去年港股市場上演“過山車”行情，恒指于2018年1月底創(chuàng)下33484歷史最高點后，開始了震蕩下行，最終以全年13.6%的跌幅結(jié)束了2018年。在香港聯(lián)交所上市的10只水泥股中有6只跑贏大盤，其中5只上漲。亞洲水泥年內(nèi)上漲113.02%，是年內(nèi)表現(xiàn)最好的一只水泥股。漲幅其次的是華潤水泥，年末股價同比上漲44.86%；天瑞水泥、海螺水泥和東吳水泥分別上漲25.3%、6.08%、0.75%。山水水泥和同方康泰年內(nèi)跌幅均超過50%，其中山水水泥在歷經(jīng)三年的停牌后于10月31日復(fù)牌，短暫的上漲后即大跌，同方康泰從年初起持續(xù)下跌。港股水泥上市企業(yè)股價同樣呈現(xiàn)前漲后跌，多數(shù)企業(yè)在6-11月間達(dá)到年內(nèi)最高收盤價，之后進(jìn)入下跌通道。

圖3：亞洲水泥翻倍，山水復(fù)牌后腰斬

資料來源：香港聯(lián)交所，同花順

二、2019年水泥股投資機會分析

2.1 2018年投資機會回顧

去年，在我們的《2017年水泥股表現(xiàn)與2018年投資機會分析》中寫到，2018年水泥股票市場的主要機會在環(huán)保轉(zhuǎn)型與“兩材重組”，另外可以關(guān)注區(qū)域需求提升或改善以及區(qū)域集中度提升帶來的業(yè)績增長。

目前來看，2018年水泥行業(yè)上市公司業(yè)績連連創(chuàng)新高，強者恒強的趨勢不改，但下半年以來在中美貿(mào)易戰(zhàn)、經(jīng)濟下行預(yù)期、加息周期等利空的壓制之下，水泥資本市場與水泥企業(yè)利潤宛如冰火兩重天。全年水泥價格在高位運行，水泥行業(yè)利潤的增長幾近頂點，而資本市場對水泥企業(yè)業(yè)績增長的反應(yīng)已逐漸麻木，隨著房地產(chǎn)市場增長乏力逐漸轉(zhuǎn)向悲觀。政策面來看，全年市場缺乏熱點，監(jiān)管也頻頻打擊炒作。即便有基建補短板這樣的政策利好，也未能進(jìn)一步拉升股價。水泥窯協(xié)同處置危廢仍是水泥行業(yè)環(huán)保轉(zhuǎn)型熱點，但同時由于轉(zhuǎn)型期的不確定性提高，協(xié)同處置項目前期投入大，短期利潤率的下滑，金圓股份股價大跌。

2.1.1 個股投資機會回顧

從后視鏡角度來看，2018年水泥個股投資難度驟然加大。一、基建投資增速的大幅下滑是超出預(yù)期的。對基建依賴程度較高的西北水泥股股價跟隨基建水泥需求的下滑而大跌。二、市場風(fēng)險加大，時機難以把握。從業(yè)績出發(fā)的投資者即便是選中了年內(nèi)實現(xiàn)正收益的4只股票，但若買入時機在7-8月份，持有到年末也有可能會承受較大的浮虧；下半年股價表現(xiàn)最好的個股是冀東水泥，但雄安新區(qū)和重組效應(yīng)均是明牌，考慮到前期的時間成本，全年的總體收益也不理想。三、市場對基建補短板政策的反應(yīng)較淡，對股價沒有明顯的提振作用。

表4：2018年各月水泥板塊最佳投資標(biāo)的一覽（5%以上前三個）

資料來源：中國水泥網(wǎng)，水泥大數(shù)據(jù)研究院

2.1.2 政策、消息面回顧

2018年，全國水泥需求繼續(xù)下滑，尤其是西北、東北地區(qū)大幅萎縮。價格方面，11月價格再創(chuàng)歷史新高，尤以華東長三角地區(qū)最為強勁，11-12月是長三角地區(qū)傳統(tǒng)旺季，需求上升，另一方面是受到環(huán)保限產(chǎn)的影響供給大大收縮，短期內(nèi)的供需不平衡加速了水泥價格的上漲，浙江P.O42.5均價一度超過600元./噸。量縮價漲，2018年水泥行業(yè)全行業(yè)利潤預(yù)計將超過1500億元，行業(yè)利潤率遠(yuǎn)高于同期規(guī)模以上工業(yè)利潤率。市場轉(zhuǎn)而擔(dān)心水泥價格和業(yè)績難以進(jìn)一步增長，下行風(fēng)險增大。政策方面總體來看可說是喜憂參半，主要體現(xiàn)在供需兩方面。供給層面，通過行政手段基本控制住了新增產(chǎn)能。另外往年一刀切的環(huán)保監(jiān)管有放松的跡象，由于差異化錯峰生產(chǎn)實行時間尚短、范圍較小，盡管沒有對全國水泥市場產(chǎn)生太大的影響，但對于錯峰生產(chǎn)的預(yù)期已經(jīng)轉(zhuǎn)變，尤其是在需求下行的北方地區(qū)。市場需求方面，基建與房地產(chǎn)形成了微妙的平衡狀態(tài)。基建補的同時，棚改政策的調(diào)整打擊了房地產(chǎn)銷售的反彈，7月全國房地產(chǎn)銷售面積增長轉(zhuǎn)頭下行?？v觀全年，水泥價格、供給和需求均陷入了一種粘稠的狀態(tài)。

　表5：水泥板塊相關(guān)政策、消息面分析

資料來源：中國水泥網(wǎng)，水泥大數(shù)據(jù)研究院

2.2 2019年水泥股投資機會分析與風(fēng)險提示

2019年，房地產(chǎn)端的水泥需求預(yù)計將回落，基建端水泥需求有望回升，總需求預(yù)計會有小幅下滑。筆者認(rèn)為，水泥供給、需求和價格進(jìn)入了相互之間膠著的博弈狀態(tài)，任何一方的松緊，都會對其他方產(chǎn)生極大的影響。今年水泥供給不會再全面收縮，體現(xiàn)到價格上將難再創(chuàng)新高：從區(qū)域看，北方全年錯峰停產(chǎn)的時間本身要長于南方，繼續(xù)拉長的空間不大，南方仍有收縮的空間；企業(yè)之間的協(xié)同關(guān)系仍然很穩(wěn)定，水泥價格整體以高位穩(wěn)定為主。筆者認(rèn)為，今年二級市場水泥股的投資難度仍然較大，可重點關(guān)注：一、去產(chǎn)能進(jìn)展，水泥聯(lián)合公司能否推動產(chǎn)能出清；二、行業(yè)重組，龍頭企業(yè)在這兩年水泥高價位之下積累了足夠多的資金，未來如何利用這一優(yōu)勢進(jìn)行業(yè)內(nèi)的兼并重組和對下游產(chǎn)業(yè)鏈的延伸，將是一大看點。

2.2.1 產(chǎn)能出清有助于風(fēng)險解除

筆者認(rèn)為，2019年水泥價格以高位穩(wěn)定為主，但過剩產(chǎn)能這把達(dá)摩克利斯之劍始終懸在空中，僅僅依靠嚴(yán)控新增產(chǎn)能和錯峰生產(chǎn)“去產(chǎn)量”并非長久之計，在需求進(jìn)一步下滑之前推動去產(chǎn)能，將成為解除水泥價格大跌、行業(yè)再次陷入低谷風(fēng)險的關(guān)鍵。

2018年12月19日，吉林水泥（集團(tuán)）有限公司在長春正式揭牌成立。亞泰集團(tuán)、北方水泥、金隅冀東是吉林水泥集團(tuán)的三大股東。相關(guān)人士表示，聯(lián)合公司后會先整合銷售平臺，實施產(chǎn)銷分離，然后通過資產(chǎn)的重組，更好地應(yīng)對市場變化，也是達(dá)到去產(chǎn)能目標(biāo)的舉措之一。東北是我國水泥需求下滑最嚴(yán)重、產(chǎn)能利用率最低的地區(qū)。吉林水泥聯(lián)合公司有望為我國水泥行業(yè)去產(chǎn)能提供一個樣本。

2.2.2 行業(yè)重組、產(chǎn)業(yè)鏈延伸

根據(jù)上市公司公布的2018年三季報，預(yù)計中國建材、海螺水泥到2018年底均有超過400億現(xiàn)金在手，基本等于其他水泥上市公司在手現(xiàn)金總和，即便除去現(xiàn)金分紅依舊很可觀。充足的現(xiàn)金，一方面可以增強上市公司抵御行業(yè)下行期風(fēng)險的能力，通過分紅等方式更好地回饋投資者，更重要的是抓住這一歷史時機進(jìn)一步擴大規(guī)模。

海螺水泥表示未來2-3年將會積極推進(jìn)并購，中國建材受限于高負(fù)債率，進(jìn)行大規(guī)模的并購重組的可能性較低。兼并重組推進(jìn)難度高，需天時地利人和各項因素齊全，相比之下布局骨料等下游行業(yè)顯得更容易。2018年，海螺水泥有序推進(jìn)產(chǎn)業(yè)鏈延伸，年內(nèi)投產(chǎn)8個骨料項目，新增產(chǎn)能800余萬噸。中國建材集團(tuán)計劃2年內(nèi)達(dá)成3億噸砂石骨料產(chǎn)能。華新水泥表示力爭在未來的1-2年內(nèi)形成1億噸/年的骨料業(yè)務(wù)產(chǎn)能。

2.2.3 估值參考

水泥是具有強周期性質(zhì)的行業(yè)，PB是水泥股較常用的估值指標(biāo)。筆者選取了2012年作為觀察起點，從均值和極值區(qū)間來看，當(dāng)前水泥股的市凈率略高或略低于平均值，但在歷史低值上方比較多。從重置成本來看，不考慮市場價值、進(jìn)入門檻等隱性成本，目前水泥熟料生產(chǎn)線投資成本大約在500元/噸左右，和上市公司的市值/熟料產(chǎn)能這一指標(biāo)對比，除冀東水泥、亞洲水泥和山水水泥明顯低于這一標(biāo)準(zhǔn)外，大部分的上市水泥企業(yè)估值沒有明顯的低估。綜上來看，當(dāng)前水泥資本市場處于一個比較合理的位置。

　表6：主要水泥上市企業(yè)估值分析（2019.01.10收盤）

資料來源：中國水泥網(wǎng)，水泥大數(shù)據(jù)研究院，同花順

本文內(nèi)容及觀點僅供參考,不構(gòu)成任何投資建議。