并購進(jìn)入爆發(fā)期 183單逼近歷史峰值

　　“經(jīng)過幾年痛苦的堅(jiān)守，并購重組今年已經(jīng)進(jìn)入市場爆發(fā)初期?！?月底的一個早晨，西南證券(600369)并購融資總部總經(jīng)理李陽如是判斷。

　　李陽的理由有二：IPO暫停帶來倒逼機(jī)制，客戶需要找出路，行業(yè)需要整合；從國外成熟投行經(jīng)驗(yàn)看，并購市場份額更大?！坝捎谛枰恍┨厥獾膶I(yè)能力，外界對并購的看法有偏差。投行的并購周期操作比IPO要快，從談判到項(xiàng)目出來也就一年時間，很多投行近期都加緊申報國慶后實(shí)行的重組分道審核。”

　　據(jù)了解，李陽領(lǐng)銜的西南證券并購團(tuán)隊(duì)，與劉曉丹領(lǐng)銜的華泰聯(lián)合團(tuán)隊(duì)，在近三年所承做的并購重組家數(shù)最多，傲視業(yè)界。

　　沒有金剛鉆，不攬瓷器活。一般券商投行，“不敢”或者不愿意深度經(jīng)營復(fù)雜的重組。截至9月22日，有多達(dá)103家上市公司公布更新重組狀態(tài)，其中更新重大資產(chǎn)重組進(jìn)展的23家，交易金額約524億元。越來越多的上市公司采用“定增+配套融資”這種重組形式，由此衍生出借殼、吸收合并、資產(chǎn)置換、現(xiàn)金支付、資產(chǎn)出售等多種組合方式。

　　資本市場核心是資產(chǎn)定價，重組概莫能外。重組標(biāo)的資產(chǎn)質(zhì)地如何？資產(chǎn)的歷史盈利與盈利持續(xù)性怎么樣，是投行接手重組時的首要考慮。一名保代回憶，國內(nèi)一家涉礦公司，由于有海外資產(chǎn)收購，投行盡調(diào)難度很大，最終主動放棄。

　　資產(chǎn)質(zhì)量怎么判斷？重組投行需要找相關(guān)有資質(zhì)的中介進(jìn)行評估，尤為關(guān)注的是評估方式、內(nèi)外邏輯的合理性。重組報告書涉及很多方面。一般投資者關(guān)注資產(chǎn)評估額、發(fā)行對象、認(rèn)購方式、募資用途、業(yè)績承諾（補(bǔ)償）等。注入資產(chǎn)質(zhì)量和盈利前景到底怎么樣？這里面有盲人摸象的意味。比如最近瘋狂的手游資產(chǎn)并購，手游周期性強(qiáng)、更新?lián)Q代快，不排除一些上市公司利用重組利好配合滿足私利。

　　據(jù)本報重組數(shù)據(jù)庫，有87家公司重組公告了財務(wù)顧問，涉及29家券商。西南證券、海通證券(600837)（各8家），中信證券(600030)（6家），華泰聯(lián)合（5家），中信建投、國泰君安（各4家）等，項(xiàng)目數(shù)量排名前列。

　　再看增發(fā)。截至9月25日，53家投行（目前有保薦承銷資格的券商79家，意味著3成券商無增發(fā)）完成156家增發(fā)，一家投行平均約3家。投行承銷分配并不平均，承銷3家以上的僅21家，相當(dāng)于一半券商完成了7成數(shù)量的增發(fā)。

　　從增發(fā)募資金額看，中信、中信建投、國泰君安位列三甲，募集均超過100億元大關(guān)，分別達(dá)到193億元、151億元、138億元。

　　今年異軍突起的增發(fā)投行有廣州證券、長城證券等。去年全年，它們分別僅完成1家、2家增發(fā)，但今年前三季度已各自完成3家、4家。廣州證券完成的增發(fā)包括寶石50億元、韶能股份(000601)5.66億元、光正鋼構(gòu)3.6億元募集。

　　也有數(shù)據(jù)指，今年以來完成定增的公司有183家，與歷史最高年度的187家僅一步之遙。

　　在披露定增預(yù)案的234家公司中，因重組而進(jìn)行的配套融資公司至少78家，占比1/3。由重組配套融資而來的定增，催熱了并購、再融資兩個市場。當(dāng)然，也更多考驗(yàn)投行的定價、發(fā)行等綜合能力。

　　并購“最好的時代”：每天4家公司要重組標(biāo)的資產(chǎn)平均6.9億，盈利與市值匹配關(guān)鍵

　　真正的產(chǎn)業(yè)并購，是出于商業(yè)發(fā)展考量、以產(chǎn)業(yè)壯大為目的?！艾F(xiàn)在市場大部分并購，都是為了操縱市值管理?！?

　　這是一個資產(chǎn)并購重組井噴的時代。

　　據(jù)理財周報統(tǒng)計，2012年7月1日至2013年9月20日，A股正在進(jìn)行、已經(jīng)完成、失敗的資產(chǎn)重組事件共計1183項(xiàng)，涉及863家上市公司，超過1/3的公司有資產(chǎn)重組動作，涉及資產(chǎn)金額8162.49億，相當(dāng)于再造半個創(chuàng)業(yè)板。

　　有人開始疾呼，大并購時代即將來臨。但1183項(xiàng)資產(chǎn)并購，孕育著更多可能性，也正在催生一個畸形市場。一些公司的并購，開始脫離商業(yè)并購本質(zhì)，淪為大股東操縱市值的工具。

　　并購兇猛：8162億資產(chǎn)1183項(xiàng)重組

　　這項(xiàng)1183項(xiàng)重組，涉及863家上市公司，涉及資產(chǎn)金額8162.49億，平均每單重組資產(chǎn)標(biāo)的6.9億

　　資產(chǎn)重組的博弈殘酷而激烈。

　　這一年多來，1183項(xiàng)資產(chǎn)重組，377項(xiàng)新資產(chǎn)已進(jìn)入上市公司體內(nèi)，正在發(fā)酵。742項(xiàng)新資產(chǎn)準(zhǔn)備被注入上市公司。64項(xiàng)資產(chǎn)暫時與資本市場無緣，但公司并不甘心，仍在醞釀下一次計劃。

　　這項(xiàng)1183項(xiàng)重組，涉及863家上市公司，涉及資產(chǎn)金額8162.49億，平均每單重組資產(chǎn)標(biāo)的6.9億，平均每個交易日至少4家公司公告資產(chǎn)重組事項(xiàng)。

　　其中，重組最頻繁的公司非沃森生物莫屬，近一年多來，共發(fā)出8項(xiàng)重組公告，以平均一個半月一項(xiàng)的極速收購資產(chǎn)。1183項(xiàng)資產(chǎn)重組，資產(chǎn)金額大小差異很大。資產(chǎn)標(biāo)的5000萬以上的重組有434項(xiàng)，占比不到4成。

　　資產(chǎn)并購重組包括借殼上市、整體上市、產(chǎn)業(yè)并購三大類型。借殼上市由借殼方主導(dǎo)，以取得上市公司殼資源為目的，涉及到控制權(quán)變更和主營業(yè)務(wù)調(diào)整。整體上市，涉及將集團(tuán)其他資產(chǎn)證券化，注入上市公司。而產(chǎn)業(yè)并購則是上市公司出于經(jīng)營戰(zhàn)略需要，對外收購資產(chǎn)。

　　“今年最火的是產(chǎn)業(yè)并購，我們也做得最大，也是未來的大方向?，F(xiàn)在60%左右的并購重組都是產(chǎn)業(yè)并購。雖然現(xiàn)在借殼挺熱，但我認(rèn)為，借殼和整體上市都是對原有發(fā)行制度的修正，并不是市場主流?！比A泰聯(lián)合并購私募融資總部執(zhí)行董事勞志明說。[Page]

　　并購火爆深層次原因值得探究。

　　從外因看，投行們和PE們開始不斷游說公司，說服他們并購或者被并購。IPO停滯，很多PE基金即將到期，倒逼公司被并購?fù)顺?。今年，投行生存壓力比較大，很多券商都把并購業(yè)務(wù)列為重點(diǎn)業(yè)務(wù)大力推動，也開始推波助瀾。

　　從內(nèi)因看，中小公司存在產(chǎn)業(yè)整合的需求?！耙郧敖?jīng)濟(jì)處于上行階段，公司都比較有信心自己做，但這幾年國際國內(nèi)經(jīng)濟(jì)都不夠景氣，公司經(jīng)營壓力大，加上融資渠道單一資金壓力大。各種壓力下，越來越多創(chuàng)始人萌生了賣公司的想法?！眹抛C券投行并購部總經(jīng)理李波總結(jié)。

　　越來越多人嗅到了并購大時代來臨前的商機(jī)。

　　“一個成熟的市場應(yīng)該要有很火爆的并購，而不是動不動就IPO自立門戶，動不動就圈投資者的錢。大魚吃小魚、強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，才能把公司做大?！鄙钲谝幻Y深投行人士不斷告訴他的客戶，“賣公司并不羞恥。這是產(chǎn)業(yè)發(fā)展正常的生態(tài)?！?

　　最近，他不斷地為客戶物色合適的買方和賣方。他幾乎動用了所有的資源，包括產(chǎn)業(yè)基金、投資機(jī)構(gòu)，券商營業(yè)部，合作銀行，還頻頻參加各種校友會活動，十八般武藝幾乎都用上了。

　　一些規(guī)模大的上市公司開始設(shè)置專門的并購智囊團(tuán)隊(duì)。這些智囊團(tuán)隊(duì)會先進(jìn)行行業(yè)分析，然后列出一堆名單交給投行，“我們有興趣和這些公司接觸，你們幫忙去聯(lián)系”。有些公司則直接把并購的要求比如資產(chǎn)規(guī)模、盈利能力等告訴投行，讓投行去物色標(biāo)的。

　　爭議并購：為炒股價做市值

　　一名投行并購高管毫不諱言，現(xiàn)在市場大部分并購，都是為了操縱市值管理。

　　然而，產(chǎn)業(yè)大并購時代真的來臨了嗎？

　　真正的產(chǎn)業(yè)并購，是出于商業(yè)發(fā)展考量、以產(chǎn)業(yè)壯大為目的。在全球，通過不斷并購而成的巨頭比比皆是。著名思科公司是世界上公認(rèn)的最擅長并購的公司，通過并購近百家公司成為了信息技術(shù)巨頭公司。

　　而每個行業(yè)本質(zhì)不一樣，存在兩種不同路徑依賴。一種通過靠內(nèi)生增長壯大，另一種靠跑馬圈地并購發(fā)展。發(fā)展到一定規(guī)模后，并購成為很多中小公司做大做強(qiáng)的必然路徑。

　　目前，國內(nèi)公司并購標(biāo)的主要集中于上下游、同行，部分為跨行業(yè)和海外并購。不同于真正意義上的并購，國內(nèi)魚龍混雜的并購，除了出于快速擴(kuò)張、產(chǎn)業(yè)整合的目的以外，還夾雜著大股東市值財富操縱的私欲，成為IPO停滯后公司走向資本市場兌現(xiàn)利益的手段。

　　那么，并購火爆是否為IPO停滯期的虛假繁榮？清科研究中心分析師朱毅捷指出，IPO的重啟必然會在短期內(nèi)對資金面有一定的沖擊，這肯定是會對并購行為產(chǎn)生影響，然而長期來看它并不影響并購活動的增長之勢。

　　“IPO重啟后，短期內(nèi)大家覺得有希望了，并購可能會慢下來。但I(xiàn)PO重啟后發(fā)行價格是否和原來一樣高還是問題。大家觀望一陣后會發(fā)覺，其實(shí)并不一定都需要IPO”，招商證券投行總經(jīng)理謝繼軍認(rèn)為，“將來并購和IPO應(yīng)該是雙輪驅(qū)動，兩邊都比較活躍?！?

　　“唯有并購生生不息。資本退出的渠道除了IPO以外，還得靠并購?fù)顺?，這是趨勢?！鄙虾：ＨA永泰律師事務(wù)所合伙人張洪波說。

　　事實(shí)上，A股并購如此火爆，背后有一個公司和投行們都不愿意承認(rèn)的利益驅(qū)動。今年已到前一輪IPO重啟的第4個年頭，很多公司實(shí)際控制人已經(jīng)過了禁售期，有減持套現(xiàn)、股權(quán)質(zhì)押融資的沖動。而產(chǎn)業(yè)并購?fù)蔀榇蠊蓶|們市值管理的重要手段。

　　一名投行并購高管毫不諱言，現(xiàn)在市場大部分并購，都是為了操縱市值管理?！白畹湫偷氖侨A誼兄弟，做一次重組，馬云就套現(xiàn)了。又做一次重組，王中軍就減持幾個億給兒子用了。最近一次重組，買張國立的公司變相套現(xiàn)，爭議也很大?！?

　　而據(jù)理財周報統(tǒng)計，近一年多來，最火的并購行業(yè)依次是礦產(chǎn)、電子設(shè)備元件、生物醫(yī)藥、文化傳媒TMT、金融行業(yè)。

　　國內(nèi)并購的盲目性，很大程度緣于其不考慮產(chǎn)業(yè)整合需要，而服務(wù)于二級市場和短期利益。市場什么最火，老板買什么。之前，礦火過一段，公司收購礦收購蜂擁直上。今年，手游極火，各種并購也接踵而來。

　　云峰基金一名投資經(jīng)理也指出，A股上市公司并購，老板主要還是出于市值管理的需要?！笆钟尾①従褪呛苊黠@的市值操縱，一些出版?zhèn)髅焦竞褪钟螞]沾多大邊，只是市值管理，老板花一個億去收購一個公司，市值漲十億，可以賺10倍的錢。很多公司怕證監(jiān)會查，還不敢明目張膽套現(xiàn)，但股權(quán)質(zhì)押貸款之類總少不了?！?

　　對這樣的質(zhì)疑，一家傳媒公司高管反問：“你覺得不并購，不進(jìn)入新領(lǐng)域，還有什么更好的方法來應(yīng)對傳統(tǒng)傳媒出版業(yè)的衰退？”

　　而勞志明則認(rèn)為，要客觀看待并購和市值的關(guān)系。“股價既是產(chǎn)業(yè)并購驅(qū)動因素，也是產(chǎn)業(yè)并購的結(jié)果。股價高，更有助于高溢價收購，讓并購更容易達(dá)成，買賣雙方皆大歡喜，更容易共贏。最好的并購是，并購資產(chǎn)盈利能很好支撐股價。形成并購資產(chǎn)越優(yōu)質(zhì)、市值越大，市值越大、并購越便利的良性循環(huán)。”

　　注：本文為節(jié)選。