中鐵二局 鐵路建設(shè)迎來(lái)“春天”

　　投資要點(diǎn)：

　　鐵路建設(shè)迎來(lái)爆發(fā)增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，“十一五”期間國(guó)家鐵路基本投資額預(yù)計(jì)是之前五年的4倍多，公司作為鐵路建設(shè)系統(tǒng)下龍頭企業(yè)將呈現(xiàn)突破增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，我們預(yù)計(jì)07年公司鐵路施工收入將同比增長(zhǎng)65%。

　　07年初，公司通過(guò)定向增發(fā)向集團(tuán)收購(gòu)房地產(chǎn)資產(chǎn)。房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的注入能有效拉動(dòng)公司整體盈利能力。憑借充足的優(yōu)質(zhì)土地儲(chǔ)備和央企背景下強(qiáng)大的拿地能力，未來(lái)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)可望獲得持續(xù)性發(fā)展。倚靠公司在土地平整、軌道道路建設(shè)方面優(yōu)勢(shì)及政府背景，我們有理由期待一家成功的“城市運(yùn)營(yíng)商”的出現(xiàn)。

　　公司實(shí)際控制人“中國(guó)鐵路工程總公司”將在07年內(nèi)實(shí)現(xiàn)在A股市場(chǎng)的獨(dú)立IPO。屆時(shí)，為避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)及關(guān)聯(lián)交易，勢(shì)必存在對(duì)公司進(jìn)行進(jìn)一步重組或業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的可能，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的進(jìn)一步注入無(wú)疑是未來(lái)公司實(shí)現(xiàn)超預(yù)期增長(zhǎng)的催化劑。

　　我們預(yù)測(cè)07-09年EPS分別是0.44元，0.69元和0.87元，同比增幅分別達(dá)到175%，57%和26%。目前股價(jià)的08年動(dòng)態(tài)PE是20倍，我們給予“增持”評(píng)級(jí)。

　　1.鐵路建設(shè)系統(tǒng)下唯一的A股上市公司

　　中鐵二局股份有限公司由中鐵二局集團(tuán)有限公司發(fā)起成立。今年初，在公司完成增發(fā)之后，集團(tuán)持有上市公司59.83%的股權(quán)；而中鐵二局集團(tuán)隸屬中國(guó)鐵路工程總公司（中鐵工），后者持有集團(tuán)97.71%的權(quán)益。因此中鐵二局的實(shí)際控制人是中鐵工。中國(guó)鐵路工程總公司（中鐵工）和中國(guó)鐵道建筑總公司（中鐵建）是中國(guó)鐵路建設(shè)系統(tǒng)下最主要的兩大企業(yè)，其中，中鐵建旗下尚無(wú)上市公司，中鐵二局是整個(gè)中國(guó)鐵路建設(shè)系統(tǒng)中唯一的上市企業(yè)，也是目前鐵路建設(shè)行業(yè)中唯一的投資品種。

　　2.工程施工業(yè)務(wù)遭遇歷史性發(fā)展機(jī)遇

　　2.1鐵路建設(shè)發(fā)展大幅拉動(dòng)公司收入增長(zhǎng)

　　過(guò)去長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)鐵路建設(shè)顯著滯后于我國(guó)整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度。從1978年到2003年我國(guó)GDP復(fù)合增長(zhǎng)率接近9%，而鐵路營(yíng)運(yùn)里程復(fù)合增長(zhǎng)率僅為1.39%，鐵路貨物周轉(zhuǎn)量的復(fù)合增長(zhǎng)率只有4.8%，均顯著落后于國(guó)民經(jīng)濟(jì)增速。鐵路建設(shè)落后的最直接原因是鐵路投資增速放緩，鐵路投資占全社會(huì)固定資產(chǎn)投資比例和交通運(yùn)輸投資比例分別從1985年的3%和43%下降到2004年的1%和13%。

　　受制于鐵路投資額增速緩慢，過(guò)去公司的鐵路建筑收入增速有限，甚至出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)；因原材料價(jià)格上漲以及融資需求增強(qiáng)導(dǎo)致的利潤(rùn)率降低現(xiàn)象明顯?！案邩?biāo)準(zhǔn)、低概算”的國(guó)家招標(biāo)原則以及業(yè)內(nèi)企業(yè)紛紛“降造”競(jìng)標(biāo)的現(xiàn)象使很多公司甚至做起了賠本買賣。但隨著我國(guó)“十一五”鐵路大發(fā)展規(guī)劃的實(shí)施，鐵路建筑行業(yè)迎來(lái)了前所未有的發(fā)展機(jī)遇，這種影響不僅表現(xiàn)在定單量的爆發(fā)式增長(zhǎng)上，還表現(xiàn)在鐵道部逐步提高單位距離投資概算后為企業(yè)毛利率提升創(chuàng)造了空間，據(jù)了解，一些標(biāo)段的每公里單價(jià)已較之前的概算翻了一番。

　　根據(jù)我國(guó)鐵路“十一五”規(guī)劃，在期間內(nèi)將新建鐵路17000公里，是“十五”期間的2.3倍，其中客運(yùn)專線7000公里，建設(shè)既有線復(fù)線8000公里，既有線電氣化改造15000公里，到2010年全國(guó)鐵路營(yíng)業(yè)里程達(dá)到9萬(wàn)公里以上。根據(jù)國(guó)家規(guī)劃，整個(gè)“十一五”期間，鐵路建設(shè)基本建設(shè)投資將高達(dá)12500億元，是之前五年累計(jì)投資的整整4倍多，而且，我們預(yù)計(jì)最終實(shí)投入金額很可能大幅度高于此數(shù)字。2006年鐵路基本建設(shè)投資1553億元，同比增長(zhǎng)75%；鐵道部稱，07年我國(guó)鐵路基本建設(shè)費(fèi)用預(yù)計(jì)將達(dá)2560億，安排開工270項(xiàng)。技術(shù)條件及資質(zhì)要求決定了鐵路施工行業(yè)較高的進(jìn)入壁壘，因此，可以想象，目前系統(tǒng)內(nèi)30余個(gè)主要建設(shè)單位均有機(jī)會(huì)完整分享投資上升所帶來(lái)收入增長(zhǎng)。

　　根據(jù)規(guī)劃，“十一五”期間用于鐵路基礎(chǔ)投資的1.25萬(wàn)億中將有約1萬(wàn)億用于客運(yùn)專線和城際高速軌道交通建設(shè)。高鐵對(duì)施工單位的技術(shù)裝備、施工技藝、融資能力和管理水平提出了更高要求。中鐵二局集技術(shù)優(yōu)勢(shì)、設(shè)備優(yōu)勢(shì)、管理優(yōu)勢(shì)、人才優(yōu)勢(shì)、豐富的高速鐵路施工經(jīng)驗(yàn)等核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)于一身，公司市場(chǎng)份額有望在未來(lái)得到提升。目前公司正在參與京津城際、珠三角城際兩個(gè)標(biāo)段的建設(shè)，今后還將參與京滬、京廣等多條高鐵的競(jìng)標(biāo)。

　　高速鐵路標(biāo)段劃分金額大，單個(gè)標(biāo)段項(xiàng)目金額就可達(dá)20億以上，公司已中標(biāo)的京津城際（北京段）和珠三角城際（廣珠段）中標(biāo)金額分別達(dá)到21.94億和27.77億；而普通鐵路單個(gè)標(biāo)段金額只有1至2億。大標(biāo)段劃分可以發(fā)揮企業(yè)規(guī)模效應(yīng)，為企業(yè)提高項(xiàng)目利潤(rùn)率帶來(lái)幫助，加上國(guó)家提高鐵路投資概算標(biāo)準(zhǔn)，我們有理由相信，即使原材料價(jià)格未來(lái)繼續(xù)穩(wěn)步上升，企業(yè)鐵路建設(shè)毛利率仍有望保持平穩(wěn)甚至略有增長(zhǎng)。

　　2.2非鐵路工程業(yè)務(wù)量穩(wěn)步增長(zhǎng)一、城市軌道交通方面：

　　重點(diǎn)發(fā)展城市公共交通是國(guó)家始終強(qiáng)調(diào)的發(fā)展方針，城市軌道交通以運(yùn)能效率高，能耗小，環(huán)保等優(yōu)勢(shì)迅速成為我國(guó)主要城市發(fā)展公共交通的主要手段，我國(guó)城市軌道交通正在進(jìn)入快速有序的發(fā)展階段。根據(jù)國(guó)家發(fā)改委和建設(shè)部提供的資料顯示，“十五”期間我國(guó)軌道交通建設(shè)投資高達(dá)2000億元，建成總長(zhǎng)550公里左右的城市軌道線路，現(xiàn)有軌道營(yíng)運(yùn)里程達(dá)440公里（不包含磁懸?。Ｄ壳?，已有20多個(gè)城市進(jìn)行了軌道交通項(xiàng)目的前期工作和可行性研究，其中18個(gè)大城市的線網(wǎng)規(guī)劃總里程達(dá)到2280公里，從2006年至2010年，我國(guó)將投資8000億元，建成總長(zhǎng)度達(dá)450公里的城市軌道交通線路。

　　公司擁有國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的地下隧道工程技術(shù)以及盾構(gòu)設(shè)備，參與了北京、上海、廣州、深圳等地的地鐵建造項(xiàng)目，掌握了豐富的施工經(jīng)驗(yàn)。2006年實(shí)現(xiàn)城市軌道項(xiàng)目收入超過(guò)8億元。我們預(yù)計(jì)，未來(lái)三年，公司來(lái)自城市軌道交通的平均收入在8.5億元以上。

　　二、公路施工業(yè)務(wù)方面：

　　到2020年，中國(guó)公路網(wǎng)總里程將達(dá)到300萬(wàn)公里，其中高速公里里程將達(dá)到8.5萬(wàn)公里，二級(jí)以上公路總里程將達(dá)到65萬(wàn)公里；目前，截止2005年數(shù)據(jù)表明，我國(guó)公路網(wǎng)總里程193萬(wàn)公里，高速公路4.1萬(wàn)公里，也就是說(shuō)，從2005年后的未來(lái)15年間公路總里程要增長(zhǎng)55%，特別是高速公路里程數(shù)要翻一倍，因此，2020年前國(guó)家高速公路網(wǎng)發(fā)展將維持較快水平，預(yù)計(jì)2010年前年均投資1400億，之后年均投資1000億。

　　公司在近三年中公路施工收入呈現(xiàn)高速增長(zhǎng)，05年公路施工業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)58%，預(yù)計(jì)未來(lái)三年公司平均實(shí)現(xiàn)公路施工收入在40億元左右。

　　3.房地產(chǎn)資產(chǎn)注入顯著提升公司盈利能力

　　2007年1月，公司通過(guò)定向增發(fā)形式收購(gòu)了集團(tuán)公司下八家控股或參股房地產(chǎn)公司，由此涉足房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)。根據(jù)公司公告，截止06年10月，公司收購(gòu)所得的房地產(chǎn)開發(fā)資產(chǎn)擁有土地占地面積合計(jì)201.8萬(wàn)平方米，建筑面積388.9萬(wàn)平方米；已開工面積93.3萬(wàn)平方米，竣工面積3.6萬(wàn)平方米，簽約面積44.1萬(wàn)平方米。已獲土地主要集中在成都市郊地區(qū)。根據(jù)公司房地產(chǎn)開發(fā)規(guī)劃，預(yù)計(jì)06-08年已有土地上的開發(fā)面積將達(dá)到64萬(wàn)平方米、149萬(wàn)平方米和63.4萬(wàn)平方米，預(yù)計(jì)3年內(nèi)的結(jié)算面積分別達(dá)到14.2萬(wàn)平方米、89萬(wàn)平方米和135.4萬(wàn)平方米。我們預(yù)計(jì)未來(lái)兩年以上房產(chǎn)項(xiàng)目的出售均價(jià)在4100-4200左右，07-08年房地產(chǎn)收入預(yù)計(jì)可達(dá)36億和57億。

　　公司在總體發(fā)展規(guī)劃上，謀求“價(jià)值產(chǎn)業(yè)鏈縱向發(fā)展，適度多元化”突破，通過(guò)引入房地產(chǎn)資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)工程施工與房地產(chǎn)開發(fā)雙主業(yè)并行的局面。結(jié)合公司在土地平整道路修建等城市基建方面優(yōu)勢(shì)，公司把房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)重點(diǎn)定位在中小城鎮(zhèn)的土地一級(jí)開發(fā)上，把遠(yuǎn)景目標(biāo)設(shè)定在國(guó)內(nèi)中小城鎮(zhèn)“城市運(yùn)營(yíng)商”概念范疇內(nèi)。企業(yè)具備的優(yōu)勢(shì)如下：

　　1、強(qiáng)大的政府背景使公司具有持續(xù)獲得土地的能力。倚靠集團(tuán)央企背景下，8家房地產(chǎn)公司擁有成都、成都郊縣、山東、北京等地多達(dá)200多萬(wàn)平米土地。除成都、北京等市內(nèi)項(xiàng)目外，公司有許多中小城鎮(zhèn)開發(fā)項(xiàng)目，單個(gè)項(xiàng)目面積很大，大都在1500畝以上。據(jù)了解，公司是國(guó)家開發(fā)小城鎮(zhèn)政策中主要依托的企業(yè)之一，未來(lái)依然可以在全國(guó)各地特別是中小城鎮(zhèn)持續(xù)獲得土地。

　　2、房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)驗(yàn)及人才儲(chǔ)備不足：由于公司初涉房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，相比一些傳統(tǒng)房地產(chǎn)開發(fā)公司，在項(xiàng)目管理經(jīng)驗(yàn)、人才儲(chǔ)備等方面存在一定劣勢(shì)，有可能影響項(xiàng)目的進(jìn)程及收益。